报告日期：2025年8月23日
核心结论：公司作为西南地区水务龙头，区域垄断优势显著且分红稳定，但短期面临水价调整压力及财务成本攀升。长期看，量价增长+政策红利驱动业绩修复，建议逢低布局高股息资产。
一、核心业务与区域优势
- 主营业务结构
- 污水处理（占比58.94%）：2024年结算水量17.32亿吨（+4.02%），收入41.25亿元（+7.78%），单价2.38元/吨（+3.61%）。
- 自来水销售（24.92%）：2024年售水量6.38亿吨（+2.36%），收入17.44亿元（+2.37%），单价2.74元/吨（+0.02%）。
- 其他业务：污泥处理（收入2.41亿元）及工程施工（收入占比降至12.7%）。
- 区域垄断地位
- 占据重庆主城区54%自来水、84%污水处理市场份额，特许经营权期限30年（至2037年）。
- 产能持续扩张：2024年新增污水处理能力45.5万吨/日，总产能达531.3万吨/日。
二、财务表现与经营健康度
关键财务指标趋势
| 指标 | 2024年 | 2025H1 | 变动趋势 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 69.99亿元（-3.52%） | 35.19亿元（+7.16%） | 触底回升 |
| 归母净利润 | 7.85亿元（-27.88%） | 4.58亿元（+10.06%） | 盈利修复 |
| 毛利率 | 28.82%（2024H1） | 31.26%（2025H1） | 连续2季度提升 |
| 应收账款 | 11.04亿元（+24.71%） | – | 占净利润140%↑ |
| 经营现金流净额 | 23.32亿元（-7.02%） | 9.81亿元（+109.43%） | 大幅改善 |
财务亮点与风险：
- 增长动力：
- 昆明项目贡献增量：2025Q1因污水单价上调（3.92元/吨）推动利润增长28.91%。
- 量价齐升预期：2025年预算污水处理量17.36亿吨、售水量6.42亿吨，营收目标72.5亿元。
- 经营压力：
- 水价调整冲击：2024年第六期污水处理单价降至2.35元/吨（-21%），叠加税费补助终止致净利润缩水。
- 财务费用激增：2024年达2.49亿元（三年增幅5.2倍），主因借款增加。
- 流动性承压：流动比率降至0.59（安全阈值1.5-2.0），货币资金减少40.78%至17.98亿元。
三、核心竞争优势
- 政策护城河：
- 特许经营权保障区域垄断，政府购买服务模式稳定回款。
- 控股股东支持：获重庆水投100%股权注入，供水项目优先委托经营。
- 高股息稀缺性：
- 上市以来分红比例均超59%，2024年派息比例80.09%（每10股派1.31元）。
- 机构测算稳态运营后潜在股息率可达9.1%（当前TTM股息率4.62%）。
四、风险提示
- 价格管制风险：水价调整滞后或幅度不足，挤压盈利空间（如2024年单价下调21%）。
- 成本压力：电价、折旧摊销上升致自来水毛利率仅15.11%（2024年）。
- 扩张挑战：跨区域项目（如昆明）回款周期长，应收账款占净资产21.3%。
五、盈利预测与估值
机构一致预期（2025-2027）
| 年度 | 营收（亿元） | 净利润（亿元） | 增速 | PE（倍） |
|---|---|---|---|---|
| 2025E | 72.50 | 8.26 | +5.2% | 15.1 |
| 2026E | – | 8.63 | +4.5% | 14.0 |
| 2027E | – | 9.03 | +4.6% | 13.4 |
| 数据来源：华泰证券、国信证券预测。 |
估值水平：
- 当前股价：4.74元（2025/8/23），PB 1.31倍，低于行业均值（1.58倍）。
- 目标价：5.70元（华泰证券基于1.58倍PB，潜在涨幅20%）。
六、投资建议：攻守兼备的高股息标的
| 策略 | 操作逻辑 | 关键观察节点 |
|---|---|---|
| 短期（<6个月） | 关注估值修复：当前PB处于历史低位（1.31倍），Q3量价回暖或催化股价 | 水价调整落地、应收账款周转效率 |
| 长期（>1年） | 逢低布局：若股价回落至4.5元以下（对应股息率>5.5%），分步建仓 | 昆明项目产能释放、财务费用管控 |
| 目标空间 | 2026年合理PB 1.5-1.6倍，对应股价5.40-5.76元，潜在涨幅14%-22% | 净利润恢复至9亿元、分红比例维持80%+ |
结论：重庆水务是稀缺的高股息公用事业标的，短期业绩阵痛已逐步消化，量价增长+政策支持驱动长期盈利回升。建议“谨慎增持”，重点跟踪2025H2水价执行情况及自由现金流改善进度。
数据来源：公司年报（2024）、半年报（2025H1）、华泰证券、国信证券、上海证券报（截至2025年8月23日）。
免责声明：本报告基于公开信息，不构成投资建议。市场有风险，决策需独立。
