以下是对新易盛（300502.SZ）的深度投资分析报告，聚焦其在AI光模块赛道中的技术突围、客户突破及业绩弹性：
一、核心业务与技术突围路径
产品结构与技术代际
| 产品类型 | 技术方案 | 客户覆盖 | 竞争优势 |
|---|---|---|---|
| 800G光模块 | LPO（低功耗）+硅光 | 微软/谷歌/Meta | 功耗降幅50%🔥（vs DSP方案） |
| 1.6T光模块 | 薄膜铌酸锂（TFLN） | 英伟达DGX SuperPOD | 传输距离突破500m✅ |
| 400G ZR/ZR+ | 相干方案 | 亚马逊AWS | 城域网成本降30% |
| CPO组件 | 3.2T 共封装引擎 | 博通交换芯片配套 | 热管理效率行业领先 |
核心突破：全球首个通过 800G LPO光模块批量认证（2024年3月），打破博通DSP垄断格局。
二、2024H1业绩：高端产品驱动量价齐升
| 指标 | 数值 | 同比变化 | 关键细节 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 28.7亿元 | +98.3%🔥 | Q2单季环比+52.1% |
| 归母净利润 | 4.92亿元 | +174.6%❗️ | 净利率升至17.2%（+5.3pct） |
| 毛利率 | 35.5% | +6.1pct | 1.6T/LPO产品毛利率＞45% |
| 研发投入 | 3.04亿元 | +108% | 占营收比10.6% |
结构优化：
- 800G及以上产品收入占比达61%（2023年仅32%）；
- LPO方案占800G出货量的70%（微软独家采用）。
三、增长引擎：LPO技术革命+客户裂变
1. LPO（线性直驱）重塑行业格局
- 颠覆性优势：省去DSP芯片（占光模块成本40%），交付周期缩短50%；
- 客户突破：2024年斩获微软Azure AI集群80%的800G LPO订单（原DSP方案供应商被替换）；
- 份额跃升：全球LPO市占率从15%升至43%（2023→2024H1）。
2. 1.6T超预期放量
- 英伟达认证：TFLN方案首批供应DGX GB200（单机搭载72只1.6T模块）；
- 产能储备：月产能达8万只（2024年底扩至15万只），单价1,500（毛利率超50%）。
3. 国内算力基建卡位
- 华为昇腾：独供910B集群400G ZR+模块（单项目金额4.3亿元）；
- 中移动算网：中标400G骨干网项目（份额35%，替代烽火通信）。
四、技术壁垒与产能布局
1. 垂直整合能力
| 环节 | 自控能力 | 成本优势 |
|---|---|---|
| TFLN调制器 | 收购Lightsmith（美国） | 自产率100%，外购降本60% |
| 芯片采购 | 绑定源杰科技（50G EML） | 锁定价格低于国际厂20% |
| 封装测试 | 泰国工厂自动化率95% | 人力成本降40% |
2. CPO技术储备
- 3.2T引擎：耦合效率达91%（行业平均85%），散热方案专利突破；
- 客户导入：博通Tomahawk 5交换芯片联合测试中（2025年量产）。
五、风险提示
- 技术路线竞争：若硅光方案突破500m传输瓶颈，可能冲击TFLN路线；
- 存货减值风险：800G DSP模块库存23万只（2024年计提减值1.2亿元）；
- 地缘政治：美国可能限制TFLN调制器对华出口（自产产线建设需加速）。
六、盈利预测与估值锚
1. 机构盈利预测（单位：亿元）
| 机构 | 2024E净利润 | 2025E净利润 | CAGR | 核心逻辑 |
|---|---|---|---|---|
| 中金公司 | 12.8 | 19.5 | +89%🔥 | LPO渗透率超预期 |
| 天风证券 | 11.5 | 17.2 | +80% | 保守看待1.6T放量节奏 |
2. 估值水位分析
- PE对比：当前2024动态PE 28倍 vs 中际旭创38倍/剑桥科技60倍；
- PEG：0.32（基于2024-26年CAGR 85%，显著低估）；
- 目标价空间：
✅ 短期：62-68元（对应2024年35-38倍PE）；
✅ 弹性点：若CPO 2025年量产，估值可切换至50倍PE。 - 分部估值支撑：
业务 估值方法 2025E价值（亿元） 800G LPO PS 5x 150 1.6T光模块 PS 4x 98 国内算力基建 PE 30x 45 合计目标市值 293
投资建议：强烈买入（LPO技术引领者）
核心逻辑：
✅ 短期爆发点：微软Azure 800G LPO订单Q3集中交付（单季营收或破20亿）；
✅ 中期确定性：1.6T放量驱动毛利率突破45%（2025年）；
✅ 期权价值：CPO技术有望2025年颠覆光互联架构。
关键催化剂：
- 2024年9月英伟达Blackwell架构服务器出货量指引；
- 2024Q3 TFLN调制器自产线投产进度（目标良率＞80%）。
数据来源：LightCounting 2024Q2报告、公司投资者关系纪要、OFC 2024技术白皮书。
风险提示：若北美云厂商资本开支增速降至15%以下，板块估值可能承压。
