一、引言
中国国航作为中国民航业的领军企业之一，在国内及国际航空运输市场占据重要地位。随着全球经济的逐步复苏以及旅游业的回暖，航空运输行业迎来新的发展机遇与挑战。本报告旨在深入剖析中国国航的投资价值，通过对公司业务模式、行业竞争格局、财务状况以及未来发展战略等多方面的研究，为投资者提供全面且具有前瞻性的投资参考，助力其在复杂多变的资本市场中准确把握中国国航的投资机遇，合理评估潜在风险。
二、公司概况
2.1 发展历程
中国国航的发展历程是一部与中国民航业共同成长的奋斗史。其前身为 1955 年成立的军委民航局北京管理处，在新中国成立初期，肩负着特殊的历史使命，通过民航外交为国家打开对外交流的窗口。1988 年，根据政企分开原则，中国国际航空公司正式挂牌独立运营，开启了市场化发展的新篇章。此后，国航不断拓展航线网络，1981 年便开辟了中美之间的第一条航线，随后陆续开通至欧洲多国的航线，逐步构建起国际化的航空运输网络。2002 年，以国航为主体，联合中国航空总公司和中国西南航空公司组建中国航空集团公司，国航成为集团旗下核心航空主业公司，规模与实力得到进一步提升。2004 年，国航在香港和伦敦成功上市，2006 年 A 股在上交所上市，借助资本市场力量加速发展。在发展进程中，国航圆满完成众多重大任务，如香港回归、北京奥运会、利比亚撤侨等专机保障任务，凭借卓越表现赢得广泛赞誉，品牌影响力不断扩大。
2.2 股权结构
截至 [最新报告期]，中国航空集团有限公司作为中国国航的控股股东，持股比例高达 42.53%，对公司战略决策、经营管理等方面具有绝对控制权。中航集团雄厚的实力为中国国航在资源获取、政策支持等方面提供坚实后盾。国泰航空有限公司作为重要股东，持股 18.13%，双方在航线网络互补、运营经验交流等方面存在深度合作，有助于国航拓展国际市场，提升运营效率。此外，香港中央结算（代理人）有限公司等股东也持有一定比例股份，多元化的股东结构在一定程度上促进了公司治理的完善，不同股东带来的资源与理念为公司发展注入活力，但在重大决策过程中，也需协调各方利益诉求，确保公司战略的顺利推进。
2.3 业务范围
中国国航业务广泛，涵盖航空客运、航空货运及相关航空服务。在航空客运领域，构建了以北京首都机场为核心，辐射全球的航线网络。截至 2024 年末，经营客运航线 847 条，其中国内航线 657 条，紧密连接国内各大城市与重点旅游区域，满足国内旅客多样化出行需求；国际及地区航线 190 条，通航 45 个国家及地区，在欧美、亚太等主要国际市场占据重要份额，凭借优质服务与舒适乘机体验，吸引大量商务与旅游旅客。在航空货运方面，国航依托庞大的客机腹舱资源以及部分全货机，为客户提供高效的货物运输服务，货运及邮运收入在 2024 年同比增长 78.01% 至 74.14 亿元 ，受益于跨境电商的蓬勃发展，货运业务增长势头强劲。同时，公司还提供航空配餐、飞机维修、航空地面服务等相关航空服务，北京飞机维修工程有限公司（Ameco）作为国航重要关联企业，为公司及其他航司提供专业飞机维修服务，2024 年为国航贡献了可观利润，各业务板块相互协同，共同构建起国航完整的航空产业链生态。
三、行业分析
3.1 航空运输行业现状
目前，全球航空运输行业正处于复苏进程中。疫情冲击后，随着各国防控政策调整与经济活动逐步恢复，航空出行需求快速回升。2024 年，全球航空客运量已接近疫情前水平，国际航空运输协会（IATA）数据显示，部分地区客运量甚至超过疫情前。国内方面，2024 年我国民航旅客运输量持续增长，国内航线旅客运输量较 2019 年增长 7.7% 。在市场竞争格局上，国内航空运输市场呈现寡头垄断特征，中国国航、中国东航、南方航空三大国有航空公司占据主导地位，市场份额总和超过 60% ，但随着春秋航空、吉祥航空等民营航空公司的崛起，市场竞争日益激烈，在航线布局、票价策略、服务质量等方面展开全方位竞争。同时，高铁网络的不断完善对中短途航空运输市场造成一定分流压力，尤其在 1000 公里以内航线，航空运输面临与高铁的激烈竞争，促使航空公司不断优化产品与服务，提升竞争力。
3.2 行业发展趋势
- 需求增长趋势：随着全球经济一体化深入推进、居民收入水平提升以及旅游消费升级，航空出行需求有望持续增长。新兴市场国家经济快速发展，将催生大量商务与旅游出行需求，成为航空运输市场新的增长点。例如，“一带一路” 倡议的实施，加强了中国与沿线国家的经济合作与人文交流，带动相关航线客运需求增长。此外，休闲旅游市场持续火爆，远程国际旅游、海岛游等需求增加，推动航空公司加大对热门旅游航线的运力投放，优化产品设计，以满足旅客个性化需求。
- 技术创新趋势：航空运输行业正加速拥抱新技术。一方面，飞机制造技术不断进步，新型飞机在燃油效率、载客量、飞行安全性等方面性能提升。如空客 A350、波音 787 等新一代宽体客机，采用先进材料与发动机技术，降低燃油消耗，减少运营成本，提升航空公司盈利能力。另一方面，数字化技术广泛应用于航空运营管理。航空公司利用大数据分析旅客出行偏好、购票行为等，实现精准营销，优化航线规划与座位定价；通过人工智能优化航班调度，提高运行效率，减少航班延误；机上互联网技术普及，为旅客提供更丰富的乘机娱乐体验，提升服务质量。
- 可持续发展趋势：在全球 “双碳” 目标背景下，可持续发展成为航空运输行业重要趋势。航空公司积极采取节能减排措施，如优化飞行航线、提高飞机燃油效率、使用可持续航空燃料（SAF）等。部分航空公司已开始试点使用 SAF，虽目前成本较高，但随着技术进步与规模化生产，有望成为未来航空燃料的重要发展方向。同时，行业在机场建设、运营管理等环节也更加注重环保，采用绿色建筑材料、优化能源管理系统，减少对环境的负面影响，实现行业与环境的协调发展。
四、财务分析
4.1 营收与利润分析
回顾近年财务数据，中国国航营收与利润表现受疫情冲击明显，但 2023 – 2024 年呈现复苏态势。2021 – 2022 年，受疫情影响国际及国内航线大面积停飞或限流，公司营收大幅下滑，2022 年营业收入仅为 621.38 亿元，净利润亏损 392.19 亿元。随着疫情防控政策优化调整，2023 年公司营收回升至 1387.72 亿元，亏损大幅收窄至 28.12 亿元。2024 年，公司实现营业收入 1666.99 亿元，同比增长 18.14% ，归属于上市公司股东的净利润为 – 2.37 亿元，同比增长 77.32% ，虽仍处于亏损状态，但亏损幅度持续减小。从业务板块看，客运业务作为主要营收来源，2024 年客运收入占比超 80% ，随着国内国际航线需求恢复，客运收入实现较大增长；货运业务受益于跨境电商发展，收入增长迅速，2024 年货运及邮运收入同比增长 78.01% 。
4.2 盈利能力分析
在盈利能力指标上，中国国航在疫情期间遭受重创，毛利率、净利率等指标大幅下降。2022 年毛利率为 – 22.33%，净利率为 – 63.12%。2023 – 2024 年随着业务恢复，盈利能力逐步改善，2024 年毛利率回升至 7.61%，净利率为 – 0.14% 。与同行业其他航空公司相比，在疫情前国航盈利能力处于行业前列，凭借优质航线网络与高端客源结构，毛利率与净利率高于行业平均水平。但疫情后，行业整体受损，目前国航盈利能力恢复程度与竞争对手相当，如中国东航 2024 年毛利率为 6.12%，净利率为 – 3.19%；南方航空 2024 年毛利率为 7.88%，净利率为 – 0.97% 。未来，随着需求持续恢复、成本有效控制以及收益管理优化，国航盈利能力有望进一步提升并重回行业领先水平。
4.3 偿债能力分析
从偿债能力角度看，中国国航资产负债率较高，疫情期间因大规模资金投入维持运营，资产负债率攀升。2022 年末资产负债率达 91.33%，2024 年末虽有所下降，但仍处于 88.16% 的高位 。长期偿债能力面临一定压力，高额负债带来较大利息支出，侵蚀利润空间。在短期偿债能力方面，流动比率与速动比率表现不佳，2024 年流动比率为 0.65，速动比率为 0.56 ，流动资产对流动负债的覆盖程度较低，短期资金周转存在一定困难。不过，随着公司经营状况改善、现金流回流，偿债能力有望逐步增强，同时公司也在积极优化债务结构，通过发行债券、引入战略投资等方式，缓解偿债压力，保障资金链稳定。
4.4 营运能力分析
营运能力方面，中国国航的飞机日利用率是关键指标。疫情期间，飞机日利用率大幅下降，2020 – 2022 年处于较低水平，影响公司运营效率与收益。2023 – 2024 年随着市场恢复，飞机日利用率逐步回升，2024 年公司（含山航）飞机日利用率较 2023 年有所提升，达到一定水平（需补充具体数据） ，反映出公司运力恢复与运营效率改善。此外，在应收账款周转天数上，受行业结算模式以及疫情期间部分款项回收延迟影响，应收账款周转天数在疫情期间有所延长，2024 年随着业务正常化，应收账款周转天数逐步缩短（需补充具体数据） ，资金回笼速度加快，有利于公司资金流动与运营效率提升，公司通过加强客户信用管理、优化结算流程等措施，进一步提升营运能力。
4.5 现金流分析
经营活动现金流方面，疫情期间公司经营活动现金流量净额持续为负，2022 年经营活动现金流量净额为 – 42.41 亿元，资金缺口较大。2023 – 2024 年随着业务复苏，经营活动现金流量净额转正，2024 年经营活动产生的现金流量净额为 345.46 亿元 ，主营业务造血能力恢复。投资活动现金流上，公司为优化机队结构、拓展航线网络，持续进行飞机购置、机场设施建设等投资，2021 – 2024 年投资活动现金净流出规模较大（需补充各年具体数据） 。筹资活动现金流方面，为应对资金压力，公司积极开展筹资活动，发行债券、引入战略投资等，2022 年筹资活动现金流量净额为 372.48 亿元，2024 年随着经营改善，筹资活动现金流量净额有所变化（需补充具体数据） 。整体来看，公司现金流状况在逐步改善，但仍需密切关注资金流动性，合理安排投资与筹资活动，保障公司稳健运营。
五、竞争优势
5.1 品牌与航线网络优势
中国国航作为国内唯一载旗航空公司，品牌形象卓越，在国内外享有极高声誉。长期承担国家领导人出访专机保障任务，以及圆满完成众多重大活动航空运输保障，使其品牌具有深厚历史底蕴与权威性，在旅客心中树立起安全、可靠、优质服务的形象，品牌忠诚度高。在航线网络方面，构建了以北上深蓉为核心节点，覆盖全球的航线网络体系。在北京首都机场，国航占据最大份额的航班时刻资源，形成强大的中枢辐射网络，高效连接国内外城市。在国际航线方面，欧美、亚太等核心市场航线布局完善，在中美、中欧等远程航线市场具有较强竞争力，航线网络的广度与深度为旅客提供便捷出行选择，吸引大量商务、旅游旅客，形成强大的市场竞争力 。
5.2 机队规模与结构优势
截至 [最新报告期]，中国国航拥有庞大且先进的机队。机队规模持续增长，通过合理引进与淘汰飞机，优化机队结构。目前机队涵盖空客 A319、A320、A321、A330、A350 以及波音 B737、B747、B777、B787 等多种机型，同时包含中国商用飞机有限责任公司的 ARJ21，平均机龄保持在 9.0 年左右（需根据最新数据更新） ，处于较为年轻状态。先进的机队不仅保障了飞行安全与舒适性，还提高了运营效率。不同机型根据航线特点与市场需求合理配置，如宽体客机用于远程国际航线，窄体客机用于国内及短途国际航线，实现运力与需求的精准匹配，提升飞机利用率，降低运营成本，增强公司在航空运输市场的竞争力 。
5.3 服务质量优势
国航始终注重服务质量提升，打造差异化竞争优势。在地面服务方面，提供便捷的自助值机、行李托运服务，候机区域环境舒适，配备丰富商业设施与贵宾休息室，为旅客提供优质候机体验。机上服务更是精益求精，乘务人员经过严格专业培训，服务态度热情周到，提供多种餐食选择、丰富机上娱乐系统，满足不同旅客需求。针对高端商务旅客，推出定制化服务，如优先登机、专属休息区域、高端餐饮等，提升旅客出行体验。通过不断优化服务流程、提升服务品质，国航在客户满意度调查中成绩优异，多次荣获国内外航空服务相关奖项，良好的服务口碑吸引更多旅客选择国航，促进公司业务持续发展 。
六、风险分析
6.1 市场风险
- 竞争加剧风险：航空运输市场竞争激烈，不仅国内三大航之间竞争激烈，民营航空公司凭借灵活经营策略、低成本优势，在国内及部分国际航线市场不断扩张份额，对国航市场地位形成挑战。同时，国际航空公司也加大对中国市场投入，在国际航线尤其是欧美、亚太热门航线与国航展开竞争，争夺客源与市场份额。若国航不能持续提升服务质量、优化航线布局、降低运营成本，可能面临市场份额下滑风险，影响营收与利润增长。
- 需求波动风险：航空出行需求受宏观经济形势、自然灾害、公共卫生事件等因素影响较大。经济下行时期，商务与旅游出行需求减少，尤其对高端商务舱、头等舱需求冲击明显。如全球金融危机期间，航空运输需求大幅下降。此外，自然灾害、突发公共卫生事件（如疫情）会导致旅客出行意愿急剧降低，航空公司航班大面积取消或限流，严重影响经营业绩。虽然目前市场处于复苏阶段，但未来需求仍存在不确定性，需求波动可能给国航经营带来不利影响。
- 票价波动风险：航空票价受市场供求关系、燃油价格、行业竞争等多种因素影响，波动频繁。市场供过于求或竞争激烈时，航空公司可能通过降价促销争夺客源，导致票价下跌，影响单位收益。同时，燃油价格上涨会增加运营成本，若不能有效将成本转嫁给旅客，也会压缩利润空间。例如，2024 年虽航空需求恢复，但客运票价出现较大跌幅，中国国航每客公里收益同比下降 12.41% ，票价波动对公司盈利能力造成一定压力 。
6.2 经营风险
- 安全运营风险：航空运输安全至关重要，一旦发生安全事故，将对公司品牌形象、经营业绩造成毁灭性打击。虽然航空公司建立了严格安全管理体系，但飞行过程涉及飞机设备、人员操作、天气环境等多因素，存在安全隐患。飞机设备故障、飞行员操作失误、恶劣天气影响等都可能引发安全事故。国航需持续加强安全管理，加大安全投入，提升飞行员、机务人员等专业素养，确保飞行安全，维护公司声誉与经营稳定。
- 成本控制风险：航空运输成本中，航油成本、飞机购置与租赁成本、人力成本占比较高。航油价格受国际原油市场影响波动较大，国际政治局势、地缘冲突等因素都会导致油价大幅波动，增加成本控制难度。飞机购置与租赁成本高昂，机队规模扩张或更新换代都会带来资金压力。人力成本方面，随着行业发展与人员素质要求提高，飞行员、乘务人员等薪酬水平上升，若公司不能有效控制成本，可能导致盈利能力下降。
- 航权与时刻资源获取风险：航权与机场时刻是航空公司核心资源。热门航线航权审批严格，竞争激烈，新航线开辟或现有航线运力增加可能受限。机场时刻资源紧张，尤其在繁忙枢纽机场，获取优质时刻难度大。若国航不能获取足够航权与优质时刻资源，将影响航线网络拓展与优化，制约业务发展，降低市场竞争力 。
6.3 财务风险
- 债务风险：如前文所述，中国国航资产负债率较高，债务规模庞大。高额负债带来较大利息支出，若经营状况不佳，收入不足以覆盖利息与本金偿还，可能面临债务违约风险，导致信用评级下降，融资成本上升，进一步加重财务负担，影响公司正常运营与发展。
- 汇率风险：国航作为国际化航空公司，存在大量外币资产与负债，同时国际航线收入以美元等外币结算。汇率波动会对公司财务状况产生重大影响，当人民币贬值时，以外币计价的债务折算成人民币金额增加，导致汇兑损失；国际航线收入兑换成人民币时也会减少，影响营收与利润。例如，若人民币兑美元兑美元汇率大幅波动，国航面临汇兑损失风险，影响利润与财务状况。公司虽采取远期外汇合约、货币互换等套期保值工具降低汇率风险，但汇率波动不确定性大，套期保值效果受多种因素制约，难以完全消除汇率风险对公司的影响 。
七、投资建议
7.1 投资逻辑
- 行业复苏带动业绩增长：随着全球经济持续复苏、旅游业全面回暖以及航空客运需求进一步释放，中国国航作为行业龙头，将充分受益于行业复苏。国内国际航线需求增长，客座率提升、票价企稳回升，有望推动公司营收与利润快速增长。尤其在国际航线方面，国航凭借优质航线网络与品牌优势，市场份额有望进一步扩大，业绩增长潜力巨大。
- 成本控制与效率提升：公司积极推进降本增效措施，优化机队结构、提升飞机日利用率、加强成本管控，降低运营成本。如通过合理安排航班计划、优化航线布局，提高飞机使用效率，降低单位座公里成本。成本控制与效率提升将改善公司盈利能力，在行业竞争中占据更有利地位，为投资者带来更高回报。
- 战略布局与协同发展：国航持续推进枢纽网络建设，强化北京、成都等核心枢纽地位，提升枢纽运营品质与中转效率，增强市场竞争力。同时，通过与国泰航空等战略合作伙伴深度协同，在航线网络互补、代码共享、常旅客计划互通等方面加强合作，拓展市场空间，提升品牌影响力，为公司长期发展奠定坚实基础，提升投资价值 。
7.2 盈利预测
基于行业发展趋势与公司经营状况，预计 2025 – 2027 年中国国航营业收入分别为 1900 亿元、2100 亿元、2300 亿元，同比增速分别为 14%、10.5%、9.5%。随着需求恢复、票价回升以及成本有效控制，净利润有望快速增长，预计 2025 年实现净利润 50 亿元，2026 年净利润增长至 80 亿元，2027 年达 100 亿元。客运业务收入将保持稳定增长，国际航线收入增长速度快于国内航线；货运业务受益于跨境电商持续繁荣，收入将继续保持较高增速。成本端，随着燃油价格趋于稳定、公司降本措施持续推进，单位座公里成本将稳步下降，推动毛利率提升，助力公司盈利能力持续增强 。7.3 风险提示
投资者投资中国国航需充分认识到诸多风险因素。宏观经济层面，全球经济复苏不及预期，可能导致商务与旅游出行需求下滑，影响公司客运业务；贸易摩擦、地缘政治冲突等地缘政治风险，可能干扰国际航线运营，造成航班取消、航权受限等问题，冲击公司国际业务。行业竞争方面，国内外航空公司竞争加剧，可能导致市场份额流失、票价下跌，压缩利润空间；高铁等替代交通方式发展，对中短途航线客源分流风险加大。经营管理上，安全事故风险对公司声誉与经营造成重大打击；航油价格大幅波动、汇率剧烈变动等增加成本控制与财务管理难度；航权与时刻资源获取不确定性影响航线布局与业务拓展。财务风险不容忽视，高资产负债率下债务违约风险、汇率波动引发汇兑损失风险，都可能对公司财务状况与经营业绩产生不利影响。投资者应综合考虑自身风险承受能力、投资目标，谨慎做出投资决策，并密切关注公司动态与行业变化，及时调整投资策略 。八、结论
中国国航作为国内航空运输业的龙头企业，在品牌影响力、航线网络布局、机队规模与结构以及服务质量等方面具备显著优势。尽管在疫情期间遭受重创，但随着行业复苏，公司业绩已呈现明显好转趋势。未来，受益于全球经济发展、旅游业繁荣以及自身战略布局调整，国航有望实现营收与利润的持续增长。然而，行业竞争加剧、宏观经济不确定性、成本波动以及财务风险等因素，也给公司发展带来诸多挑战。投资者在考虑投资中国国航时，需全面权衡公司的发展机遇与潜在风险，密切关注行业动态与公司经营策略调整，以做出合理的投资决策。总体而言，若国航能够有效应对挑战，充分把握行业复苏机遇，其在航空运输市场的领先地位有望进一步巩固，为投资者创造良好的投资回报 。
